最近看到两则新闻：

第一则是 StableStock 创始人接受一则访谈（详见参考链接 1）时，谈到链上券商这门生意不是一门好做的生意。

第二则是一个加密资产房地产平台宣布清算结业（详见参考链接 2）。

链上券商是现在 RWA 领域大热的业务。我们很多读者对它并不陌生。最近崛起的罗宾汉链喊出的口号就是要把股票搬到链上来，这样它就能形成链上链下的同步市场、打造一个全方位的交易生态。

对于用户来说，在链上交易股票和在传统市场交易股票，能感受到的区别主要就是两个，一个是交易媒介不同（法币 vs 稳定币），另一个就是交易场所不同（传统交易所 vs 区块链）。

尽管有这两个区别，但对很多长期沉浸在加密生态的玩家来说，这两个区别算不上多大的障碍，顶多会带来一些适应上的问题。

于是，我们很可能就会习惯性地线性外推，认为对于提供这类服务的“链上券商”而言，开展这类业务也没有太大的障碍。

但 StableStock 创始人在访谈中则给出了一般人看不到的真相和门槛，主要有下面几点：

第一是要向监管部门申请证券类牌照或者金融服务类牌照。

不同地区的监管部门有不同的流程和规则，但凡想扩大经营范围、想面向更多用户，这个流程就越长、越多。

第二是商业模式尚在探索和尝试中。

访谈提到了两种挣钱的商业模式，但从受访者的语气看，这两种商业模式都还没有经历足够多的验证和拷打，未来还存在不确定性。

第三是因为合规要求带来的各种人力成本和行政成本的大幅提升。

第四是交易品种价格波动性和流动性带来的挑战。

看完这篇访谈，给我最直观的感受是：

链上券商这个业务就算能够做到形式上的 DeFi，但实际上还是隐含了很多监管和中心化操作带来的摩擦的障碍。

而当下一些看上去十分接近 DeFi、交易体验丝滑的链上券商之所以能在做到良好的体验、吸引众多客户，更深层的原因很可能是因为目前监管暂时还没顾不上审查它们，使得它们不需要在监管方面投入太多精力太多成本。但未来一旦监管开始介入，它们的障碍和摩擦成本会越来越大。

而这是一定会发生的，只是时间的早晚问题。

第二则新闻中提到的加密房产公司是 RealToken（RealT）。

这个公司的主要业务是把底特律等地的出租房房租代币化为 ERC-20 代币。投资者买入代币即分得租金。

但是由于美国监管的限制，其业务不能面向美国居民，只能面向其它地区。

但最终，这家公司持有的房产因拖欠税款、水费和违规等问题，被底特律市政府提起诉讼从而导致房屋租金不能再正常发放，使得公司不得不清算结业。

RealToken 的核心问题主要是两个：

第一个同样是因为监管导致用户群体受限。

第二个则是因为代币背后挂钩的真实业务出现了问题 ------------- 这很残酷地说明了一个真相：RWA 只是改变了形式，但不改变业务实质。如果业务实质不好，仅仅只靠换张皮、穿个马甲是不可能改变业务的。

上面这两则新闻看似关联不大，但在我看来都点出了两个非常值得关注的共同点：

第一，监管给 RWA 业务带来的成本尤其是隐形成本是巨大的，有的“隐形成本”表现为运营费用提高（第一则新闻），而有的则表现是客户群体受限、业务开展艰难（第二则新闻）。

第二，RWA 的商业模式现在看来并没有很大的创新，它们依旧和传统商业模式密切相关，甚至就是传统的商业模式。所以 RWA 只是表面，其实质还是传统商业模式。模式不好，怎么代币化都没有意义。

参考链接：

1 https://www.odaily.news/zh-TW/post/5212364

2 https://x.com/PANewsCN/status/2082355581021766113?s=20