究竟是什么原因，让 Saylor 如今彻底转变比特币立场？而现在还有谁会愿意相信这个人？

撰文：Alexander S. Blume，福布斯

编译：Saoirse，Foresight News

虽然我实在不愿再花过多精力去琢磨 Strategy 这家公司及其反复变动的发展目标、产品线与对外口径，但这家企业的财库资产配置策略，已然成为比特币短期走势的核心影响因素，因此值得认真剖析。本周在 Strategy 的财报电话会议上，执行主席 Michael Saylor 态度发生一百八十度大转弯，如今他表态：公司在特定情形下，有可能考虑变卖资产负债表中持有的比特币。核心问题是：究竟是什么促成了他如今的想法？而现在还有谁会愿意相信这个人？

显然，仍有一部分人选择继续信任他。邪教式领袖通常具备这些特质：自大浮夸、塑造永不犯错的人设、设置忠诚度考验、垄断舆论叙事、个人集权独断、实行双重标准问责，同时自带极强的人格魅力。如今公司规划与对外口径再度变卦，而 Strategy 的拥趸还在拼命为这一转变找理由辩解，人们不得不承认，这已经形成了一场盲目盲从的信徒式追捧。

外界很容易看到 Strategy 的账面持有超 80 万枚比特币，且几乎每周都要斥资数十亿美元继续加仓，便想当然认为这家公司拥有无限操作空间、增长潜力十足。公司一贯的价值逻辑，就是绑定比特币资产敞口，再叠加杠杆谋求超额收益。Saylor 过往曾多次公开强调坚守持有比特币至关重要。但现实反差极大：过去一年里，Strategy 股价大跌 53%，而比特币自身跌幅仅有 17%。

Strategy 公司的股价在过去 12 个月里下跌了超过 53%

尽管股价大幅下挫，Strategy 却搬出自己自创的「每股比特币」（Bitcoin Per Share）增长数据，以此证明自身运作并无问题。但这一自创指标和股价之间充其量只有间接关联。当它的跌幅是对标底层资产的三倍之多时，没人会再关心所谓的每股比特币指标。

整个 Strategy 生态的估值逻辑，本质上是把比特币的硬货币属性和 MSTR 股票强行绑定在一起。那为何 Strategy 要违背自身价值主张里最神圣的一条原则 ——永不售卖比特币，冒着透支狂热投资者信任的风险突然改口？现实原因在于：Strategy 必须持续跑在市场预期前面，甚至要跑赢自家投资者的预期，才能不断吸纳更大规模的资金需求，维持自身扩张增速。

他的做法，是依托自身股票的上涨势头和市场炒作热度，一方面向市场增发股份募资、转而增持比特币（有时也会配置美元资产），另一方面不断发行新型债券及类债务产品来输血。

近期它最倚重的工具，当属 STRC。这种永续优先权益处于公司债务结构的最底层，对任何比特币没有直接索偿权，可由公司随时赎回，且派发利率每月都可能变动。截至目前，STRC 已经吸纳了巨量资金入局比特币布局。

不必赘述各类债权、股权产品的复杂运作细节，只需理清三个核心事实：

• 旗下所有 Strategy 投资产品，均不直接持有比特币、无比特币确权权益；
• 这类产品的收益表现和比特币行情无直接联动，只由产品自身供需关系决定；
• 各类产品底层逻辑相互矛盾：一边宣称要高效囤积比特币，一边又必须持续偿还美元债务。

这种运作模式，充其量是一场史无前例、复杂度不断攀升的走钢丝表演。为了稳住局面，同时在机构投资者眼中抬升 MSTR 的信用估值，Saylor 不得不做出可以出售比特币的表态，至少要口头承诺必要时会减持。这些机构投资者本就不在乎比特币本身、也不认同其价值理念，他们只关心未来能否安稳拿回美元本金，而这正是 Saylor 做大规模的核心目标客群。

网上随处可见 AI 营销广告，渲染普通人买入 STRC、拿到 11.5% 收益率就能安稳退休、躺平享受生活。但现实截然相反，这款产品几乎集齐了所有投资风险：

1. 核心人物依赖风险；
2. 本金收益无任何保本承诺；
3. 二级市场流动性与价格波动风险；
4. 分红利率浮动不固定；
5. 公司原有软件业务现金流持续萎缩，根本无力支撑日益沉重的债务本息；
6. 产品处在资本层级最底端，清偿优先级极低；
7. 行情下跌时容易触发负向连锁踩踏风险；
8. 整体利率环境波动带来的利率风险。

类似的风险点还能继续罗列下去。

直白来说，这款产品根本算不上稳健的养老理财工具。这本无可厚非，但问题在于：Saylor 及其追随者刻意把它包装成堪比金库级别的安全资产，还宣传能稳稳跑赢垃圾债、获取超高收益。

就像三体难题一样，Strategy 旗下各类关联产品与公开市场投资者之间，衍生出无穷无尽的二阶、三阶连锁影响，逻辑复杂到难以推演。即便 Saylor 本人智商过人，也根本无法预判所有后续走势。

眼下这套模式或许还能勉强维系一段时间。

但华尔街一众精明的专业投资者，此刻早已在琢磨如何拆解这套商业模式：做空公司股票、做空比特币，从中博取暴利。这场博弈的核心，最终落脚于瓦解市场对 Saylor 以及 Strategy 本身的信任。这类产品未必会因为底层技术问题崩盘，却极易因市场信心崩塌而彻底失灵。产品核心原则的反复摇摆、立场频繁反转，每一天都在消耗投资者的信任。

投资者集中抛售会引发 STRC，甚至传导拖累比特币行情。涉及变量繁多，叠加公开市场的各类约束，Saylor 和 Strategy 根本无法预判所有风险组合。更关键的是：Saylor 的利益诉求，和普通投资者完全不一致。他的个人财富、MSTR 持股权益、自负心态与行业地位，都可能驱使他做出损害普通投资人利益的决策。

比特币诞生的初衷，本是为了对抗利己主义金融政策制定者的随性决策，以及由此产生的坎蒂隆效应。而 Strategy 却在比特币生态内部，复刻了传统法币体系的这种逐利乱象。

长远来看，比特币本身不会受到根本性冲击。但无数盲目追随 Strategy 的忠实投资者，很可能最终蒙受惨重损失，直到倾尽所有投入后，才幡然醒悟退出这场盲从。而无论结局如何，作为核心主导者的 Michael Saylor，依旧会稳坐亿万富豪之列。